Vender tu token de activo real: la liquidez más allá de la emisión inicial

La tokenización ha sido presentada, con justa razón, como una revolución en el acceso al capital y la inversión. La capacidad de fraccionar un edificio de oficinas, una cartera de facturas o un fondo de capital privado en unidades digitales transables abre la puerta a un universo de inversionistas antes excluidos. Sin embargo, la emisión de un security token —la oferta primaria— es solo el primer capítulo de una historia mucho más compleja y transformadora. El verdadero cambio de paradigma, el que resuelve uno de los dolores de cabeza más persistentes para CFOs y gestores de portafolio, reside en el capítulo siguiente: la creación de mercados secundarios líquidos y regulados.

Pensemos en el problema histórico. Un family office invierte en un prometedor fondo de venture capital con un horizonte de 10 años. A los tres años, una nueva oportunidad estratégica requiere de capital inmediato, pero sus fondos están comprometidos, “ilı́quidos”. O una compañía inmobiliaria posee un activo comercial de primer nivel, pero necesita liberar valor para un nuevo desarrollo sin tener que vender la propiedad completa en un proceso lento y costoso. Estos escenarios ilustran el “descuento por iliquidez”, el costo implícito que pagan los dueños de activos valiosos pero difíciles de vender rápidamente a un precio justo.

Aquí es donde los mercados secundarios para security tokens entran en juego. No se trata de la especulación frenética asociada a las criptomonedas, sino de la creación de una infraestructura de mercado de capitales del siglo XXI: ordenada, supervisada y diseñada para activos del mundo real. Este artículo explora qué son exactamente estos mercados, cómo funcionan bajo el nuevo marco regulatorio chileno de la Ley Fintec, y por qué representan la pieza que faltaba para que la tokenización despliegue todo su potencial de generación de valor.

El Talón de Aquiles de los Activos Alternativos: La Ilíquidez

En las finanzas tradicionales, los activos se dividen a grandes rasgos en dos categorías: líquidos y no líquidos. Los primeros, como las acciones de una empresa que cotiza en la Bolsa de Santiago, pueden comprarse o venderse en segundos a un precio de mercado conocido. Los segundos, que comprenden la vasta mayoría de los activos del mundo —bienes raíces, capital privado, arte, deuda privada, infraestructura—, carecen de esta cualidad. Vender una participación en una sociedad anónima cerrada o un edificio de bodegas puede tomar meses, involucra una alta carga de due diligence, negociaciones opacas y costos de transacción significativos.

Esta iliquidez impone varias penalidades a los tenedores de activos:

• Costo de Oportunidad: El capital está inmovilizado y no puede ser redistribuido rápidamente hacia nuevas oportunidades, por más atractivas que sean.
• Descuento en la Valoración: Al momento de vender, un comprador exigirá un descuento sobre el valor teórico del activo como compensación por el riesgo y el tiempo que implica la transacción. Un informe del FMI ha sugerido que este descuento puede oscilar entre el 20% y el 30% para ciertos activos privados.
• Gestión de Portafolio Rígida: Para un gestor de fondos o un family office, rebalancear una cartera que contiene activos ilíquidos es una tarea extremadamente lenta e imprecisa, que impide una gestión de riesgo y una planificación estratégica ágiles.

Las soluciones tradicionales a este problema han sido siempre parciales e ineficientes: mercados Over-The-Counter (OTC) operados por intermediarios, cláusulas contractuales complejas y periodos de lock-up forzosos. La tokenización, por sí sola, digitaliza el activo, pero sin un mercado secundario, el problema de fondo persiste: se tiene un activo digital que sigue siendo difícil de vender.

Mercados Secundarios de Tokens: Más Allá de la Emisión Primaria (STO)

La emisión de un security token, conocida como Security Token Offering (STO), es el equivalente digital a una oferta pública inicial (IPO) o a una colocación privada. Es el evento donde el emisor vende por primera vez el activo tokenizado a los inversores. El mercado secundario, en cambio, es donde esos inversores iniciales (y futuros) pueden comprar y vender los tokens entre sí, sin la participación directa del emisor original.

¿Qué es exactamente un mercado secundario en este contexto?

Un mercado secundario para security tokens es una plataforma o sistema de negociación, regulado por la autoridad financiera competente (como la CMF en Chile), que facilita el encuentro entre compradores y vendedores de valores digitales. Piense en ello como una versión moderna y especializada de una bolsa de valores, diseñada para la era digital. Su función no es crear el activo, sino proveer un entorno seguro y eficiente para su posterior transferencia de propiedad a un precio determinado por la oferta y la demanda.

A diferencia de los exchanges de criptoactivos no regulados, que operan en una zona legal gris, los mercados secundarios de security tokens están diseñados desde su origen para cumplir con la normativa de valores vigente. Esto implica controles de Conoce a tu Cliente (KYC), prevención de lavado de activos (AML) y reglas claras de operación y reporte.

Los componentes clave de un ecosistema de liquidez

Un mercado secundario funcional no es solo una página web con un libro de órdenes. Requiere de una compleja orquestación de varios actores e infraestructuras críticas:

1. Plataforma de Transacción (ATS o Exchange): Es el lugar donde se cursan las órdenes. En jurisdicciones como EE.UU. se les conoce como Alternative Trading Systems (ATS). En Chile, la Ley Fintec contempla la figura de los Sistemas Alternativos de Transacción, que cumplen un rol similar.
2. Custodia Digital Calificada: Los tokens deben ser guardados por entidades especializadas y reguladas que garanticen su seguridad y la integridad de la propiedad. La confianza en la custodia es fundamental para la participación de inversores institucionales.
3. Agentes de Liquidación y Compensación: Son los responsables del proceso post-negociación. Se aseguran de que, una vez pactada una operación, los tokens se transfieran efectivamente a la billetera del comprador y los fondos lleguen al vendedor. Este es el "back-office" que hace que el mercado funcione sin contratiempos.
4. Creadores de Mercado (Market Makers): Entidades financieras que se comprometen a poner órdenes de compra y venta de forma continua para un token específico. Su rol es vital para "iniciar" la liquidez, asegurando que siempre haya una contraparte disponible y reduciendo los diferenciales (spreads) entre el precio de compra y el de venta.

El Marco Regulatorio Chileno: La Ley Fintec como Catalizador

El desarrollo de un mercado secundario vibrante no puede ocurrir en un vacío legal. La incertidumbre regulatoria es el mayor inhibidor para la participación de capital serio. Chile ha dado un paso fundamental con la promulgación de la Ley N° 21.521, conocida como Ley Fintec, que crea un marco jurídico claro para la tokenización y los mercados de activos digitales.

La ley establece un perímetro regulatorio para las plataformas de finanzas basadas en tecnología y otorga a la Comisión para el Mercado Financiero (CMF) las facultades para autorizar y supervisar a nuevos actores del mercado. Particularmente relevante es la regulación de los "Sistemas Alternativos de Transacción", que son precisamente la figura legal que puede albergar a los mercados secundarios de security tokens. Esto permite que plataformas de infraestructura como Bloktok operen dentro de un marco regulado, asegurando que tanto la emisión primaria como la futura transaccionalidad secundaria cumplan con la normativa vigente, protegiendo al emisor y al inversor.

Este marco regulatorio es un catalizador por varias razones:

• Otorga Certeza Jurídica: Emisores e inversores saben a qué reglas atenerse, reduciendo el riesgo legal.
• Fomenta la Confianza: La supervisión de la CMF actúa como un sello de calidad que atrae a actores institucionales.
• Promueve la Competencia y la Innovación: Al definir un camino claro para obtener licencias, se incentiva la creación de nuevas plataformas y servicios.

Beneficios Tangibles de un Mercado Secundario Funcional

Cuando la liquidez deja de ser una promesa teórica y se convierte en una realidad operativa, los beneficios se materializan para todos los participantes del ecosistema.

Para el Emisor (la empresa que tokeniza su activo)

• Mayor Atractivo en la Emisión Primaria: Un inversor estará dispuesto a pagar un precio más alto por un activo si sabe que existe una vía de salida clara y eficiente. La promesa de liquidez secundaria reduce el riesgo para el inversor inicial y puede mejorar la valoración del activo en la STO.
• Descubrimiento de Precio Continuo: El valor del activo ya no es una estimación estática basada en tasaciones periódicas. El mercado secundario provee una referencia de precio en tiempo real, una métrica de valor incalculable para la gestión financiera (CFO), el reporte a accionistas y la toma de decisiones estratégicas.
• Acceso Sostenido al Capital: La existencia de un mercado secundario saludable para los tokens de una empresa puede facilitar futuras rondas de financiamiento, ya que existe un historial de precios y un mercado establecido para sus valores.

Para el Inversor (Family Office, Gestor de Fondos)

• Flexibilidad y Gestión Activa de Portafolio: La capacidad de vender una posición total o parcialmente permite una gestión de cartera dinámica. Un gestor puede tomar ganancias, cortar pérdidas o reasignar capital según cambien las condiciones del mercado o su tesis de inversión.
• Reducción Drástica del Periodo de Lock-up: Los compromisos de capital a largo plazo se vuelven más manejables, ya que el mercado secundario ofrece una válvula de escape que antes no existía.
• Transparencia de Precios: Las operaciones en un mercado regulado son transparentes, lo que garantiza que los inversores obtengan un precio justo basado en la oferta y la demanda real, en lugar de negociaciones bilaterales y opacas.

Desafíos y Realidades del Mercado Actual

Es crucial mantener una perspectiva realista. La construcción de liquidez es un proceso gradual que enfrenta desafíos importantes en su etapa inicial. Sería ingenuo pensar que por el simple hecho de listar un token en un mercado secundario, este tendrá un volumen de transacción similar al de una acción del IPSA.

La Fragmentación de la Liquidez

En esta fase temprana, es probable que surjan múltiples plataformas, cada una con su propio libro de órdenes. Esto puede llevar a que la liquidez se fragmente en lugar de concentrarse, haciendo que en ninguna de ellas haya suficiente profundidad de mercado. La interoperabilidad y los estándares comunes serán clave para solucionar esto.

La Necesidad Crítica de Market Makers

Un libro de órdenes vacío es la muerte de un mercado. Se requiere de capital dedicado por parte de creadores de mercado para garantizar que siempre haya posturas de compra y venta. Incentivar a estas entidades a participar es uno de los mayores retos para cualquier nueva plataforma.

Estandarización Técnica y Legal

Para que un ecosistema sea verdaderamente eficiente, los activos deben poder moverse con facilidad entre diferentes plataformas y custodios. La adopción de estándares técnicos y legales robustos, como los que se implementan en plataformas como Bloktok basadas en protocolos globales, es fundamental para construir un mercado interconectado y escalable a largo plazo.

La tokenización de activos reales ha resuelto el problema de la divisibilidad y el acceso. Ahora, la industria, amparada por marcos regulatorios como la Ley Fintec, está enfocada en resolver el siguiente gran desafío: la liquidez. Los mercados secundarios no son una solución mágica e instantánea, sino la pieza de infraestructura crítica que, una vez madura, conectará el enorme valor atrapado en los activos ilíquidos con el dinamismo de los mercados de capitales modernos.

El camino de un activo ilíquido a un security token transable es complejo, pero el destino final es una mayor eficiencia, transparencia y flexibilidad para toda la economía. Si su organización está evaluando cómo la tokenización puede transformar la liquidez de sus activos o de su portafolio, nuestro equipo está disponible para una consultoría estratégica.

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